2016年巴菲特致股东的信（下）（连载）

我不会一一解释每一个调整细节，其中有些调整很微小，也很难解释。但是专业投资者应该能理解无形资产的特殊性质。有些无形资产会随时间减值，而有些则完全不会。比如拿软件来举例，软件资产就有切切实实的摊销费用。相反地，针对其他一些无形资产形成的费用，比如按照收购会计核算原则而产生的对诸如客户关系之类的无形资产进行的摊销，就明显不能反映其真实资产状况。公认会计原则对这两种费用不加以区分，在计算利润时把这二者都计入了支出。然而从投资者的视角来看，这两种费用完全不一样。

第38页中会计公认原则数据显示，该部门有11亿美元的摊销费用被作为费用入账。我们可以说其中只有“20%”是实际发生的费用，其它全不是。因为我们进行了大量收购活动，所以这个曾经不存在的“非实际”费用如今变得十分庞大。随着我们进行更多的收购，非实际摊销费用也肯定会进一步增加。

第55页列示了按一般会计公认原则计算的无形资产现时状况报表。我们现在有68亿美元的可摊销无形资产，其中41亿美元将在未来5年内摊销。当然，最终这些“资产”都会摊销殆尽。一旦全部摊销完，就算实际利润没有什么变化，报表反映的利润却会增加。（这是我给我的继任者的一份礼物。）

我建议你最好忽视一部分按一般会计公认原则计算的摊销费用。但这么做会让我害怕，因为我知道现在企业管理者告诉股东忽视一些费用项目几乎已成了常态。其中最常见的一个例子就是“股份补偿。”这个费用项目名称中有“补偿”两个字，如果补偿不算费用的话，那还有什么能算费用？如果收入计算不包括真实费用和经常性费用，那还有什么费用能包括进去？华尔街分析师也经常这样做，用这些管理层提供的忽视“补偿”的费用去做分析。也许是这些分析师不太懂，或者他们怕与管理层关系搞坏。又或者他们就是玩世不恭，认为其他人都这么做，为什么自己不顺应潮流呢。不管原因是什么，这些分析师向投资者传递这些误导性信息是有罪的。

折旧费是一项更复杂的费用，但几乎总是真实的实际费用。毫无疑问伯克希尔也有折旧费。我希望我们能在保持业务竞争力的同时尽可能减少折旧费支出，我花了51年才想出来该怎么做。诚然，我们的铁路业务的折旧费支出下降速度比铁路业务正常运转所需资本支出的下降速度慢得多，这也导致了会计一般公认原则下收入账面数据比实际高。（这个现象在整个铁路行业都存在。）如果有CEO和投资银行家用未折旧前的数据向你推销，例如未计利息、税项、折旧及摊销前的利润，那么他十有八九就在故意忽悠你。

当然了，我们公布的收益报告还是要遵循一般公认会计准则。要了解真实准确信息，你一定要记得把我们报告中的大多数摊销费用加回到利润额上去，然后还要减去一些以反映柏林顿北方圣塔菲公司少计的折旧费。

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让我们回到我们的制造业、服务业零售业业务，这些业务涉及的公司的产品从棒棒糖到喷气式飞机等什么都有。其中有些公司经济状况十分好，其无抵押有形资产净值收益率能达到税后25%至100%。其他一些公司则可以达到12%~20%的良好收益水平。但也有少数几家公司收益水平相当糟糕，这是我在做资本配置工作中犯的一些严重错误。这些错误大部分都是由于我在评估这家公司或其所属行业的经济动态时出的差错，现在我的这些错误让我们付出了代价。有时候我在评估现任经理和未来经理候选人的忠诚度和工作能力时出错还会更多；真的，没骗你。如果我们幸运的话，这种情况只会在我们极小部分的业务中发生。

如果把这个部门中的公司视为一个单一的主体，那么其业绩是相当杰出的。它们在2015年拥有平均256亿美元的净有形净资产，其中包括大量过剩现金和少量负债，并在此基础上获得了18.4%的税后有形资产净值收益率。

当然了，为一家经营经济状况很好的公司支付过高收购价格一定是一项糟糕的投资。我们已经为我们的大多数公司所拥有的净有形资产支付了大量的溢价，其成本反映在我们数额庞大的商誉和其它无形资产项目上。但总的来说，我们这样部署资本的方式为我们带来了很好的资本回报。等到2016年内我们对金霸王公司和Precision Castparts的收购完成后，我们还会看到更多的资本回报增长。

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我们在该业务部门拥有太多公司，所以我不能一一对它们全都评价一番。而且，这些公司现有的和潜在的竞争对手都可以读到这份报告，如果他们对我们的数据有太多了解，那这只会对我们的公司不利。因此，对于那些在评估伯克希尔时不具有规模重要性的业务，我们只按照规定进行披露。不过，在第88至91页你可以找到我们很多业务的详细数据。

金融和金融产品业务

我们的三项租赁业务是由CORT（家具）、XTRA（半拖挂车）和马蒙（主要业务包括油罐车、冷藏车、联运式罐式集装箱和吊车）三家公司构成。这三家公司都是行业领导者，在美国经济走强之际都取得了很大的收益增长。我们在这三家公司拥有设备上的投资比他们的任何一个竞争者都要多，这让我们获得了回报。发挥自身长处是伯克希尔经久不衰的优势之一。

Kevin Clayton旗下Clayton Homes公司再次取得了行业领先业绩，成为美国第二大活动房屋制造商。去年该公司卖出了34，397套房屋，占全美活动房屋销售量的45%。2003年我们买下Clayton时，它的市场占有率只有14%

活动房屋让美国低收入人群实现了买房梦，Clayton卖出的46%的房屋都是通过我们的331家自营商店销售的，其它大部分销量是通过1395家独立零售商卖掉的。

Clayton盈利的关键是其所拥有的128亿美元的按揭贷款。其中35%贷款来源于活动房屋，37%来源于零售业务，大部分余额来源于独立零售商，其中有些会卖我们的房屋，还有一些只卖我们竞争对手的房屋。

从借方角度讲，Clayton是所有出借方中最可靠最长久的。有了伯克希尔的支持，Clayton能在2008年至2009年净金融危机期间稳定源源不断地向房屋购买者提供按揭贷款。在那段期间，Clayton确实也用其宝贵的资金向那些没有卖Clayton房屋的经销商提供了按揭贷款支持。那段时间我们为高盛集团和通用电气公司提供的资金支持占据了各大媒体头条；伯克希尔在背后默默向Clayton注入的资金让许多美国普通人拥有了自己的房子，同时也让许多非Clayton房屋经销商活了下来。

我们在Clayton房屋零售店都用了简单明了的宣传语，不断提醒消费者他们可以选择多种消费渠道，我们向消费者建议最多的就是让他们去当地银行申请贷款。同时我们从消费者也得到了他们确实收到了我们的提醒的反馈。

按揭贷款对于借方和整个社会都有极大好处。毫无疑问，导致2008年金融危机进而引发经济衰退的元凶之一就是不顾后果的滥放按揭贷款行为。危机发生之前，一个腐朽的按揭贷款模式往往是这样：（1）比方说加尼福利亚州的一家金融机构放了许多贷款（2）然后这家机构迅速把这些贷款卖给一家比方说是在纽约的投资银行或商业银行，这家银行会把积累许多贷款，把这些贷款抵押作为抵押贷款证券的抵押物（3）随后又把这些证券卖给世界各地不知情的机构或个人。

似乎上述的恶行还不足以引发坏结果，一些异想天开的投资银行有时还在此基础上炮制出第二层融资产品，这些产品的价值主要依赖于那些初次发行债券的垃圾部分。（如果华尔街声称他们发明了什么新产品，你可要当心！）上述这种情况就好像是要求投资者读几万页麻木无聊的散文，然后再评估要买的这支证券。

上述的贷款发放人和粉饰证券的银行真的都不要脸，他们的眼里只有钱。许多贷款屋主都指望着这笔贷款，而贷款发放人心里却打着另外的算盘。当然了风险最大的信贷产品会产生最大的收益。狡猾的华尔街销售员们依靠向顾客推销他们不懂的产品就能年入百万（同样地，为什么分级机构能够对比他们更复杂的机构进行评级呢？然而他们就这样做了）。

Barney Frank可能是2008金融危机期间最懂金融的国会议员了。最近他在评价2010年《多德弗兰克法案》时说，“我发现在该法案在执行过程中有一个巨大缺点，那就是监管者没有把风险自留强加给所有住房抵押贷款。”今天，一些立法者和评论家还在建议要让贷款发放方承担1%至5%的风险自留，以保障贷款发放方、贷款人和担保人的利益一致。

在Clayton，我们有100%的风险自留。我们每发放一笔贷款，就会一直持有它（除了少数有政府担保的贷款）。我们如果放贷不慎，那么我们自己承担代价。这笔代价着实不小，比我们的房屋原始销售利润都要多。去年我们取消了8，444笔活动房屋按揭贷款的抵押品赎回权，为此我们共计损失了1.57亿美元。

我们在2015年发放的贷款平均每笔是59，942美元，对于传统放贷者来说数额很小，但对于许多低收入贷款人来说意义非凡，他们能依靠这笔贷款获得一栋体面的房子，平均每月只需支付552美元的本息。看看我们在年会是那个展示的房子照片吧，多漂亮。

当然了，有些贷款人可能会失业，会离婚或者是去世。也有人会遭遇其它经济问题。遇到这种情况我们会损失钱，我们的贷款人会失去首付款。即便如此，但是我们的FICO评分、我们的贷款人的收入和他们在经济危机期间的偿还贷款情况都要比其它同类按揭贷款要好，而那一类按揭贷款的贷款人的收入往往是我们的贷款人的收入的好几倍。

贷款人对于拥有一个家的强烈的渴望是我们持续经营房屋按揭贷款业务的主要原因之一。同时我们可以浮息债券和短期固息债券为这些按揭贷款融资。最终我们在近年来极低的短期利率和按揭贷款收入之间操作范围越来越大，这就会催生固定利率。（有时候我们仅仅只购买长期债券然后以短期方式进行融资，那么我们也能得到类似的结果）

一般情况下，短期借入并以固定利率长期借出，是风险较高的行为，然而我们旗下克莱顿房产公司（Clayton）的营运模式却正是如此。过去几年来，几家以此模式运作的金融巨头纷纷不堪重负、关门大吉。而我们伯克希尔公司采取自然抵消策略，我们现金等价物的业务额始终维持在200亿美元以上，以此赚取短期利率。更多情况下，我们的短期投资额介于400亿至600亿美元之间。假如我们将600亿美元用于投资少于25%的股票，那么短期利率将会急剧上涨，我们便可以从中获利，这与我们投资在克莱顿的130亿美元抵押贷款组合相比，前者的赚头远大于后者所需承担的较高融资成本。在银行业务中，伯克希尔将保持一贯的资产高度敏感性，并会因此从上升的利率中获得收益。

现在我来谈谈令我引以为傲的一项业务，此业务需要谨慎守法地运作。当年的经济大萧条导致抵押贷款放贷商、服务商、包装商受到了极为严苛的监管，还遭受了巨额罚款。

这些监管显然波及到了克莱顿，其抵押贷款业务频频遭到检查，检查内容包括贷款发放、服务、汇集、宣传推广、法令遵循、内部管控等环节。至于联邦政府方面，我们要接受联邦贸易委员会、住房与城市发展部、消费者金融保护局等政府部门的监管。不胜枚举的各种州立法律也制约着我们。在过去2年里，联邦政府及来自25个州的相关机构常常造访克莱顿，以65种五花八门的理由调查其抵押贷款业务。调查结果如何？这段时间里我们总共被罚了3.82万美元，退还给顾客704678美元。此外，在过去的一年里，尽管我们不得不取消2.64%的活动房屋抵押品赎回权，但95.4%的借款者已接近年终还款期限，还清贷款后，他们的房产就不再背负抵押债务了。

美联集团(Marmon)的汽车零件业务扩张迅速，截至去年年底，已拥有13.322万个单位的零部件，自去年9月30日向通用电气公司购入25085台汽车后，其业务量便实现了显著增长。倘若将我们的各项业务比作一列火车，那么奥马哈市就是引擎，最后一节车厢位于缅因州的波特兰市。

截至去年年底，我们97%的轨道车已租出，其中15-17%的车辆需每年重新续租。尽管这些铁路油罐车听上去像是满载原油的货轮，但实际上只有7%的车辆用于运载原油，我们承运的主要是化工产品以及精炼石油。当列车从你面前徐徐驶过，请仔细寻找我们油罐车上的UTLX或者Procor标志。当你看到那个标志时，请挺起你的胸膛，作为股东，你也是那辆车的主人之一。

下图为此部分业务的收益概况：

投资

下图为截至去年年底，我们投资的普通股中市场价值最大的15家公司。卡夫亨氏公司(Kraft Heinz)并未列入排名，因为我们实际上拥有公司控制权，根据“权益法”，我们对其盈亏需承担责任。

* 此为我们的实际买入价，且为课税基础；在某些情况下，一般公认会计原则中的“支出”科目不尽相同，在运用该原则时，账面价值依据需要而相应提高或降低。

** 不包括伯克希尔子公司名下养老基金所持有的股票。

*** 此金额依买卖合同约定。

表格中并未体现伯克希尔大量持股的另一家公司：在2021年9月之前，我们能够以50亿美元的价格随时买下美国银行的7亿支股票。截至去年年底，这些股票价值118亿美元。我们打算在约定到期日前再购入这些股票，如果我们乐意的话，还可以将占6%份额的这50亿美元美国银行股票用于优先投资这笔交易。同时，各位必须认识到，实际上，美国银行是我们持有普通股数额第四大的公司，而且我们十分看重这家公司。

生产力与成功

早些时候，我曾向各位汇报过，我们卡夫亨氏的合伙人是如何杜绝效率低下的现象，并因此提升了每小时的工作产量。此类生产力的进步是美国自1776年建国以来，生活水平大幅改善的秘诀。不幸的是，这“秘诀”知道的人还真不多：只有极少数美国人能真正悟出生产力与成功之间的关联性。要知道究竟关联在何处，先来看看美国最经典的实例——农业，再来通过伯克希尔的3个特殊投资领域进行验证。

1900年，美国有2800万劳动力。其中高达四成，即1100万人口，在农业领域进行劳作。当时的主要农作物与现在一样，是玉米。约9千万英亩的农田用于种植玉米，每英亩产量为30蒲式耳(1蒲式耳=35.238升)，每年总产量为27亿蒲式耳。

后来，人们发明了拖拉机以及其他各式各样的农业工具，使农业生产力有了革命性的进步，种植、收割、灌溉、施肥、选种等流程的效率皆大大提升。如今，美国约8500万英亩的农田用于种植玉米。虽然面积并未增加，然而产量却翻了好几番，每英亩产量超过150蒲式耳，每年总产量为130-140亿蒲式耳。其他农作物的产量也不相上下。

美国人不仅仅在产量上有了突破，更掀起了一场劳动力的变革，农业劳动力大幅减少。如今仅剩3百万人口在田间劳作，仅占1.58亿总劳动力的2%。由此可见，农业技术的进步解放了成千上万的美国人，让他们得以将时间和才智投入到其他领域，人力资源的再分配使如今的美国人得以享受琳琅满目的商品和服务，如果不是生产力的提高，人们的生活只能停留在男耕女织时代。

回顾过去的115年历史，我们意识到，农业发明是多么的伟大、多么的有益，不仅仅减轻了农民的负担，更推动了整个社会的进步。如果我们当年不幸扼杀了生产力的进步空间，就不会有现在的美国。(幸好马儿们不会投票，否则它们要抗议了。)然而，在柴米油盐层面，跟那些失业的农场工人们大谈科技的美好无异于对牛弹琴，由于机器干起活来更利索，因此，工人们无用武之地，只好下岗。之后我们会进一步讨论生产力发展导致的失业问题。

现在，我们来谈谈伯克希尔子公司效率提升产生重大变化的3个实例。这类励志故事在美国商界已经是老生常谈了。

·1947年，二战刚结束那会儿，美国共有4400万劳动力。约135万工人供职于铁路行业。当年由一级铁路承载的每吨英里运输量总计6550亿。

到了2014年，一级铁路每吨英里运载1.85兆货物，增幅达182%，而雇员人数仅为18.7万，相比1947年减少了86%。(包括部分乘务工作人员，但大部分被裁的是货运工作人员。)鉴于这一革命性的生产力发展，扣除物价上涨因素后，每吨英里的货运成本自1947年来降低了55%，按当下物价计算，每年为托运方节省了约900亿美元的开支。

再来看另一组令人震惊的数据：假如，今天的运输业发展停留在1947年的水平，我们需要300多万的铁路工人来负荷如今的运输量。(当然，如此多的人工成本将大大增加运输费用，运输行业也很难发展到今天这般规模。)

1995年，当时的伯林顿北方公司与圣塔菲公司合并，成立了我们的柏林顿北方圣塔菲公司。1996年，是这家新合并公司第一个完整营运的年份，4.5万名员工完成了4.11亿吨英里的运货量。2015年，这一数据达到了7.02亿吨英里(增幅达71%)，而雇员人数为4.7万(仅增加4%)。生产力的提升不但惠及运输公司，也惠及托运方。同时，柏林顿北方圣塔菲公司的生产安全性也得到了提升：1996年上报的因工受伤人数为2.04人/每20万人工时数，而今下降了超过50%，仅为0.95人/每20万人工时数。

·在电力这块公共事业领域，伯克希尔哈撒韦能源(BHE)的运营模式正在改变。以已有的经验来看，效率并非地方电力企业生存的必要条件。事实上，从财政角度来看，“随便”一些的运营方式可能恰到好处。

这种经验是由于公共事业往往是某种产品的唯一供应商，并能够基于投入的资本，设定一个确保盈利的定价。业内有这样一个笑话，说公共事业是唯一比装修老板办公室更挣钱的行当。许多公共事业公司的执行总裁也确实是按着这个套路操作的。

但现在，这一切都改变了。享有美国联邦政府补贴的风能和太阳能发电有益于我们的长远利益，这已经成为了如今的社会共识。联邦政府通过税款抵免来落实这一政策，以支持特定地域内可再生能源价格的竞争力。这些针对可再生能源的税收抵免(或其他支持政策)，最终可能会侵蚀现有的公共事业公司，尤其是那些运行成本较高的公司。长期以来，哪怕BHE公司并不需要依靠这一点确保收入，但公司一直都非常注重效益，而这种对效益的重视让BHE在如今的市场变得越发具有竞争力。更重要的是，这种竞争力在未来还会发挥更大的作用。

1999年，BHE公司获得了爱荷华州的公共事业代理权。而1998年时，该公共事业雇佣着3700名员工，电能产量只能达到1900万兆瓦/时。现在，在BHE的管理下，只需3500名员工，就可以达到2900兆瓦/时的产能。效益的巨大飞跃，让我们在这16年来的运营中费率从来没有增长过，而同期工业成本费率上涨了44%。我们在爱荷华州的公共事业公司的安全记录也非常出挑。2015年，员工的事故率只有0.79%，比我们接手前那家公司7%的记录优秀了太多。

2006年，BHE收购了俄勒冈州和犹他州的电力企业美国太平洋公司(PacifiCorp)。收购前一年，太平洋公司雇佣员工为6750人，产能效率为5260万兆瓦时。而去年，我们只用5700名员工就达到了5630万兆瓦时的产能效率。安全系数的提升也非常显著，2015年的事故率从2005年的3.4%下降到了0.85%。安全方面，BHE可以在行业排到前十。

这些杰出的表现都可以解释，为什么BHE希望收购某个地区的公共事业企业时，当地的监管机构会表现出如此大的欢迎。监管者们知道，我们的公司会带来高效、安全又可靠的生产操作，同时也会为各种有意义的项目带来无数的资金。(虽然BHE隶属伯克希尔，但从未向我们支付过股息。BHE对投资的热情在全美投资者所有的公共事业中都属绝无仅有。)

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我刚刚详细解释的生产能力的提升，以及其他方面的成就，都为社会带来了惊人的利益。这就是为什么我们的全体公民享受到的不仅仅是产品和服务。

出于这一点来看，这里头其实有一些抵消交易。首先，近年来的生产率提升让富人们收获颇丰。其次，生产力提升也常常会带来剧变：如果创新或新的效率颠覆了已有世界，不管是资本家还是劳动者，都将付出巨大的代价。资本家们(不论是私人拥有者还是组团的公众股东)都不需要我们的同情，他们可以顾好自己。正确的决定为投资者带去了大量的回报，那错误的决定带来巨大的损失也无可避免。此外，那些广泛地分散投资又静观其变的投资者们一定会成功：在美国，成功的投资回报往往高于失败带来的损失。(20世纪，道琼斯工业平均指数从66点飙升至11497点，所有的零部件企业始终享受着增长的分红。)

但工龄较长的工人所面临的问题却与他们截然不同。当创新与市场体系相互作用，提升生产效率，许多工人会因此失去价值，他们的能力会变得过时。或许有些人能在别的地方找到体面的就业机会，但其他人却别无选择。

当低成本竞争将鞋业生产的中心转向亚洲，我们曾经繁荣的德克斯特(Dexter)鞋业倒闭了，缅因州小镇1600名员工因此失业。许多人已经过了可以再学习另一门营生的年纪。我们失去了几乎所有的投资，但这是我们能够承受得起的，许多员工失去的是根本无可替代的生计。同样的场景也出现在我们原来的新英格兰纺织厂“慢性死亡”的过程中。这家纺织厂垂死挣扎了整整20年，许多新贝德福德厂的老员工就是活生生的例子——他们只会说葡萄牙语，有的能说一点点英语，几乎不会其他语言，他们没有第二个选择。

上述这些例子的解决方法不在于限制或禁止提高生产力。如果我们坚持1100万人口不应该失去农业上的工作，那么美国人将永远享受不到如今这样优渥的生活。

问题的解决方案在于，为那些愿意继续工作、但其才能却因为市场原因贬值的人提供多样而广泛的保护网络。(我个人非常赞成改革扩大劳动所得税减免制度，为那些愿意工作的人们提供最大的保障。)美国的大多数人享受着不断增长的繁荣，这不应当成为不幸的小部分承受贫困的理由。

重要的风险

和所有的上市公司一样，美国证券交易委员会要求我们每年都要在公开文件中登记自己的“风险因素”。然而，我并不记得阅读公开文件中的“风险”因素对于我评估业务有多大帮助。这并不是因为这些风险认定不真实，而是通常真正的风险因素是我们没有认知到的。

除此之外，公开文件中的风险因素也不是为了评估而提供的：1)真实发生威胁事故的概率；2)如果发生事故，将付出多大的成本；3)可能造成损失的时机有哪些。

50年后才可能浮现出来的问题可能会成为社会问题，但这并不属于如今的投资者们需要考虑的问题。

伯克希尔涉足的行业领域比我知道的其他任何公司都要多。我们的所有工作都拥有一些不同的问题和可能。列举容易评估难：我、查理还有我们其他的执行总裁计算各种可能带来的时机、成本和可能性的方式有很大的区别。

我可以举一些例子。我们从一个最显而易见的威胁开始吧：BNSF相较于其他铁路，未来十年很可能将失去大量的煤炭业务。而未来的某个时刻(虽然在我看来这不会太远了)，无人自驾车可能会让政府雇员保险公司(Geico)的保单数量大规模萎缩。当然，这些趋势也会影响到我们的汽车经销商。印刷报纸的发行量还将继续下降，这是我们在收购时就非常清楚的事情。目前，可再生能源对我们的公共事业企业起到了帮助作用，但如果电力存储的能力得到实质提升，那么情况又将大有不同。在线零售已经威胁到了我们的零售企业的经营模式和消费品牌。这些都还只是我们面对的负面可能性的一小部分——但即便对商业新闻再漫不经心的人，也早已意识到了这些负面因素。

然而，这些问题都不会对伯克希尔的长远发展起到什么关键性的影响。1965年我们刚接手公司时，一句话就能概括当时的风险：“我们所有的资本都投到了北方的纺织公司里头，但纺织业注定将持续受损，直至消亡。”然而，这种发展趋势，并没有成为公司的丧钟。我们只是适应了它，未来也是如此。

每天，伯克希尔的经理人都在思考，他们该如何与这个变换不息的世界抗争。正如我和查理每天都在孜孜不倦地关注着，哪些领域值得我们源源不断地投入资金。在这一方面，我们比那些只涉足一个行业的公司更有优势——毕竟他们的选择更为有限。我一直坚信伯克希尔拥有足够的金钱、能力和文化，来突破上文提到的、或者其他的种种逆境，并形成愈发强大的盈利能力。

然而，伯克希尔有一个非常明确存在又非常持久的危险，让我和查理也感到束手无策。这也是我们的国民所面临的主要威胁：那就是入侵者口中针对美国“成功的”网络、生物、核能和化学袭击。这是伯克希尔与全美所有企业共同面临的危机。

对任何给定的年份而言，这种大规模杀伤袭击的概率都非常小。上一次《华盛顿邮报》头条报道美国投掷原子弹的新闻，已经是70多年前了。之后多年，我们常常与毁灭性的打击擦肩而过。对于这个结果，我们得感谢于我们的政府，当然，还有运气。

然而，短期内的小概率事件放到长远中看，就会变成必然。(如果某一年发生某一事件的概率为三十分之一，那放眼一个世纪，该事件至少发生一次的概率就会是96.6%。)更坏的消息是，总有个人或组织、甚至可能是国家，希望对我们的国家制造巨大的伤害。而他们达成这种目的的能力正在呈指数增长。可见，“创新”也有其阴暗面。

美国的公司和投资者无法摆脱这种风险。如果大规模破坏事件在美国发生，那么所有股票的投资都会濒临毁灭。

没有人知道“后一天”会是什么样子。然而，在我看来，1949年爱因斯坦的这句评价如今依然恰当：“我不知道第三次世界大战会是怎样，但是第四次世界大战时，人们手中的武器将是木棒和石块！”

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我之所以会写这篇文章，是因为今年的年度会议上，我们讨论了关于气候变化的代理提案。赞助商希望我们能提交一份报告，具体阐述气候变化可能会对我们的保险业务带来怎样的威胁，以及我们将如何应对这些挑战。

在我看来，气候变化很可能为我们的星球带来一个严峻的问题。我之所以说“很可能”，而不说“一定”会带来这个问题，是因为我没有相应的科学能力做出这个判断，并且我至今记得大多数“专家”们对千年虫问题的可怕预言。不过，如果所有人都认为这一结果大有可能，而即便立刻采取行动，能够成功制止危机到来的可能也非常小的话，不管是我还是谁，再要求100%确凿的证据来证明伤害即将到来，那也是非常愚蠢的。

这个问题与针对上帝是否存在的帕斯卡赌注有惊人的相似之处。帕斯卡曾经提出，如果有很小的可能上帝真实存在，那么以上帝确实存在的标准行事就是有意义的——因为这么做的回报可能是无限的，但不这么做却要冒着很痛苦的风险。同样，哪怕只有1%的可能这个星球真的面临一场巨大灾难，时机延误就意味着再无回寰的余地，那现在的无为就是真正的鲁莽。这可以叫做诺亚方舟法则：如果方舟对于生存可能是必不可少的，那么不论现在的天空有多么晴朗，应当立即开始建筑方舟。

代理提案的赞助商会认为气候变化将对伯克希尔带来巨大威胁也是可以理解的，因为我们是一家巨大的保险公司，覆盖了各种类型的风险。他们或许会担心，气候变化会使财产损失大幅上升。事实上，如果我们要为未来10-20年写下固定价格的保单，那么这种担忧是非常有必要的。但是，保单通常以一年为期来写，每年都会针对新暴露的问题重新定价。损失增加的可能性能够被及时转化到增长的保费中。

1951年，我刚开始对政府雇员保险公司(Geico)产生热情。该公司年均单个保单的损失为30美元。想象一下，如果我那会儿预测2015年损失成本将达到每单约1000美元，你会作何反应？你会问，如此暴涨的损失赔偿会不会造成灾难性的打击啊？好吧，答案是否定的。

过去几年中，通货膨胀导致了汽车维修和其他人身事故费用的激增。但这些增加的费用都及时反映到了增加的保费中。因此，与设想不同，在损失成本上升的过程中，保险公司的价值反而增加了。如果损失的成本一直维持不变，那现在伯克希尔旗下一家汽车保险公司的年均业务额将是6亿美元，永远无法达到如今230亿美元的庞大规模。

到目前为止，气候变化并没有带来更加频繁或损失更大的飓风或其他保险覆盖的气候事件。因此，最近几年美国的超级巨灾保险在持续下降，这也是我们放弃这一块业务的原因。如果超级巨灾变得更加频繁或损失更加惨重，那伯克希尔旗下的保险公司只会将这一块业务做得更大，也更有利可图。

作为公民，气候变化让你辗转反侧是在情理之中，如果你的房子地势比较低，想要搬家也是人之常情。但单单作为一个大型保险公司的股东，气候变化不应该是你担心的事情。

年会

我和查理终于决定和21世纪保持步调一致了。今年的年会将在全世界进行完整的网络直播。如果想查看我们这次年度会议的内容，可以在北京时间5月1日上午10:00登录以下网址：https://finance.yahoo.com/brklivestream。前半小时，雅虎网络直播会播放对管理人员、董事和一些股民的采访，我和查理将在9:30开始回答大家的问题。

这一安排主要有两个目的。首先，这可能适当分流一些参会人流。去年的记录是有超过40000人参与我们的年度会议，这已经超过了我们的承受能力。不仅是世纪链接中心(CenturyLink Center)的主会场人满为患，毗邻的奥马哈希尔顿酒店两个大型的会议室也很快挤满了人。不包括Airbnb增长的业务量，当时所有的大酒店都被抢订一空。预算有限的人们则通过Airbnb(一家民宿网站)订房。

第二个让我们开始尝试网络直播的原因更重要一些。查理今年92岁，我也85岁了。如果我们和你是做一些小企业业务合作，你大概会时不时就想看看我们俩是不是已经迷迷糊糊昏昏欲睡了。而股民们则不用跑到希尔顿酒店监督我们表现得如何。(还请你们在评论的时候宽容一些：请接受我们哪怕在最好的状态下也没有太大吸引力的事实。)

观众也可以借此观察一下我们之所以如此长寿的饮食习惯。会议期间，我和查理大概要喝上好多可乐、吃掉好多时思(See's)软糖和花生糖，都够得上一个NFL前锋一周的摄入量了。很久以前，我俩就发现了一个基本的事实：你要真的饿了，没什么比得上胡萝卜和花椰菜的——你还想一直这么保持下去。

准备现场参加会议的股民们，当天早上7:00，世纪链接中心一开门就可以来了，逛个街购个物什么的。今年的年会还是由嘉丽·索瓦(Carrie Sova)负责。上个月她刚刚生下来第二个孩子，但这没有耽搁正事儿。嘉丽镇定、机智又非常专业，可以为大家呈现出最好的内容。来自全国的伯克希尔的员工们，以及我们办公室所有的工作人员也都为这次年会提供了积极的帮助，他们将共同为各位带来一个有趣充实的周末。

去年我们延长了CenturyLink的营业时间，这也让我们的销量直线上涨，所以我们今年还会继续延续新的营业时间。今年的4月29日(星期五)，您可以从中午一直逛到下午5点，周六您可以从早晨7点一直逛到下午4点半。

周六早晨，我们将进行第五届国际报纸投递挑战赛。目标地点仍是克雷顿之家(Clayton home)的门廊，投掷线据目标大概35英尺左右。当我还是个青年时，我曾经非常勤劳地做过送报纸的工作，我送了大概50万份报纸，所以我觉得自己很擅长这个游戏。向我挑战吧！让我难堪吧！打倒我吧！报纸大概有36到42页，你必须自己折叠它们(不许用橡皮筋)。

比赛将在早晨7点15分开始，参赛者将参加初赛，将有8名投掷手在7点45分与我展开最终对决。这8名投掷手有4名由参赛者中选出，4名是以往的选手。年轻的新选手只要晋级就会获得奖励，而老选手必须要打败我才能赢回点儿东西。

不要忘了顺便去看看克雷顿之家，您可以花7.8万买下它，我们可以将它“嫁接”到您指定的地点。在过去的几年中，我们在年会上做成了很多买卖，Kevin Clayton的手上会随时拿着订货单的。

早晨8点半将会上映一部新的伯克希尔电影。一个小时后会有问答环节(有午餐休息时间，CenturyLink中会提供午餐)，问答环节将持续到下午3点半。在短暂的休息后，查理与我将会在3点45分召开年度会议。业务环节大概会持续半小时，为了安全起见那些想要来个“最后一分钟购物”的人可以跳过这个环节。

您将会在一个19.43万平方英尺的大厅购物，它就在会场旁边，伯克希尔旗下的数十家子公司的产品将在这里出售。向那些为自己产品站台的伯克希尔经理们问好吧。记得看看伯灵顿北方圣太菲铁路公司(BNSF)为了向伯克希尔致敬而设立的铁路布局图，您和您的孩子一定会为它着迷。

今年我们还有一个非常特别的新展览——世界上最特别的飞机发动机的等比例模型。模型的绝大多数零件都是由Precision Castparts公司制造的。真的发动机有2万磅重，直径10英尺，长22英尺。我们展览的这个被从中间切开的模型可以让您更好的了解Precision Castparts公司为您的飞机提供的零件。

我们经营的Brooks跑鞋今年也会出售会议纪念款。买一双之后参加我们周日早晨8点的第四届“伯克希尔5公里”活动吧。起跑点设在CenturyLink，您可以在和参会入场券一起寄过去的参会指南中看到更多相关的详细信息。参加这个比赛您就会发现自己在和一堆伯克希尔的经理、管理人员、董事和合作伙伴共同前行。(不过查理和我要多睡会儿，我们吃了太多的软糖和花生脆)。这项活动的参赛者正在逐年增多，也帮我们创下了另一个记录。

购物区的GEICO展位是由来自我们公司分布在全国各地的顶尖顾问组成的。别忘了在展位下停下让他们给你个优惠。他们会给你个股东折扣(通常8%左右)。这个折扣价在我们运行的44个展位中都通行。(补充一点：折扣不能和其他折扣同时使用，比如您属于其他享受折扣的群体。)带上您本来就有的折扣券再看看我们的价钱，您就会发现真的可以省好多钱。用省下的钱买我们的其他产品吧！

记得去Bookworm看看。我们将会在那里展出35本书和一些DVD，其中有一些是新版本。Andy Kilpatrick将介绍他关于伯克希尔最新的全方位报道，并且很愿意签名。本书有1304页并重9.8磅重。(我对于这本书的简介：“没有缺陷”)同时看看Peter Bevelin的新书。Peter是长期驻守在伯克希尔的非常敏锐的观察员。

我们也将推出一个新的，20页的伯克希尔的50周年纪念版本。我们曾在去年的会展上卖出了12000本。那之后，Carrie和我发现了一些新的资料，我们认为它们非常吸引人的，例如一些非常私人的信件，比如Grover Cleveland寄给Edward Butler的信，Edward Butler是他的朋友，之后成了《水牛城日报》的发行人。原版中已有的内容没有任何删除或改动，价格仍是20美元。Charlie和我将共同签100本，它们将随机地放置在准备好地5000本当中，在展会上售卖。

我的朋友Phil Beuth曾写过Limping on Water，一部关于他自己在资本城市过信息生活的自传体编年史。他还写了不少关于他的领导 Tom Murphy和Dan Burke的事。不论是从已经取得的成就看还是从取得成就的过程看，这两位都是顶尖的管理者，Charlie和我也都是见证者。你的人生能取得怎样的成就，很大程度上取决于你崇拜和学习的对象。Tom Murphy就是一个不二人选。

最后，由Jeremy Miller写的《巴菲特基本法则》也将在这次年会上闪亮登场。Miller先生已经对巴菲特合伙公司做了出色的研究和调查，并且详细的解释了伯克希尔是如何从最初的BPL发展至今的。如果你着迷于理论与实践，你会喜欢这本书的。

这份报告的附件材料可以告诉您如何获得年会及其他活动的入场券。机票有时会在伯克希尔周举行前提价。如果您从很远的地方来，您可以选择飞到堪萨斯城或者奥马哈，之后开2.5小时的车过来。堪萨斯城和奥马哈比起来，堪萨斯开车过来更便宜。这样大概可以帮您省1000多美元。把剩下的钱花在我们的产品上吧！

在位于72街的占地72英亩的内布拉斯加家具店(NFM)中，我们将再次举行“伯克希尔周末”折扣价活动。在去年的年会周里，这个家具店创下了约4424万美元营业额。如果你和任何的零售商说这个数字，他们都不会相信。(NFM在奥马哈的店铺平时一周的销售额大概900万美元，奥马哈的销售情况还是除了我们在达拉斯的新店之外最好的。)

您在NFM获得伯克希尔的折扣优惠，在4月26日(周二)至5月2日(周一)有效，别忘了一起带着您的参会凭证。一些平常绝对没有折扣活动的公司这次也会参加特价活动，本着股东周末的特别精神，我们让他们破了例。我们非常感谢他们的配合。在“伯克希尔周末”NFM将在工作日从上午10点营业至晚上9点，周六将从上午10点营业至晚上9点半，周日从上午10点营业至晚上8点。周六晚5点半至8点半，NFM将举办野餐活动，我们邀请您也一同参加。

在Borsheims，我们还将举行两个只有股东可以参加的活动。第一个是4月29日(周五)下午6点到9点的酒会。最主要的联欢晚会将在5月1日(周日)举行早上9点至下午4点举行。周六Borsheims将营业至下午6点。去年的这个周五到周日，我们的商店在营业时间每15分钟就会开张销售单。

周末期间波仙珠宝(Borsheims)将迎来大量客流。因此，为了您的方便，股东价格优惠期间定于4月25日星期一到5月7日星期六。在此期间，请您出示自己的参会凭据，或出示能显示您持有我们股票的经纪声明(brokerage statement)，以便确定您的股东身份。

星期天，来自达拉斯的杰出魔术师Norman Beck将会在波仙珠宝外面的商场进行令人眼花缭乱的表演。在商场上层，我们邀请到了世界顶级桥牌专家Bob Hamman和Sharon Osberg，股东可在星期天下午和他们切磋牌艺。我会加入牌局，并希望能把阿基特和查理也请过来。

我的朋友Ariel Hsing星期天也会来到商场，接受乒乓球的挑战。我第一次见Ariel时她才9岁，即便那会儿我也一分都赢不了她。她在2012年就已经代表美国出征过奥运会，现在是普林斯顿大学的大三学生。如果您不介意输球的尴尬的话，可以和她切磋一下球技，活动下午1点开始。比尔·盖茨和我会率先登场，试着削减她的锐气。

5月1日星期天这一天，Gorat's餐馆将会为伯克希尔股东独家开放，营业时间为下午1点到晚上10点。请于4月1日(请勿提前)拨打402-551-3733预定Gorat's餐厅座位。而另一家我最喜欢的餐厅，Piccolo's，我很遗憾地宣布它关门了。

我们将再次邀请同样的三位财经记者引导大会期间的问答环节，他们会向我和查理提出股东通过电子邮件发送的问题。三名记者和他们的邮件分别是：杰出的商业记者Carol Loomis，她的邮箱是loomisbrk@gmail.com；来自CNBC的Becky Quick，邮箱是BerkshireQuestions@cnbc.com；《纽约时报》的Andrew Ross Sorkin，邮箱是arsorkin@nytimes.com。

每位记者会从收到的问题中，选出他/要她认为最有意思最重要的6个问题。几位记者告诉我，为了增加您的问题被选中的几率，您的问题要简洁，避免在最后一刻才发送出去，要和伯克希尔相关，并且一封邮件里问题数量不要超过两个。(在邮件里请向记者说明，如果您的问题被选中您是否希望透露自己的名字)。

三名关注伯克希尔的分析师会提出另外一组问题。今年的保险业专家是来自野村证券的Cliff Gallant。与我们非保险业务相关的问题，将会由来自Ruane, Cunniff &Goldfarb公司的Jonathan Brandt和晨星公司(Morningstar)的Gregg Warren提出。我们希望分析师和记者提出的问题有助于增进股东们对自己投资的了解。

查理和我对于将要回答的问题并没有什么线索。有些问题会很刁钻，这是肯定的，我们欢迎这样的问题。一个问句里包含多个问题是不允许的，我们想要让尽可能多的人有机会向我们提问。

我们预计总共会收到至少54个问题，其中分析师和记者每人可以问6个问题，听众可以提出18个问题。(去年我们总共回答了64个问题)。听众的问题将通过11次抽签的方式选出来，抽签时间为年度会议当天早上的8点15分。在大会场馆和主要分会场一共安置有11个麦克风，每个麦克风将会进行一次抽签。

在我谈论让股东增加知识的同时，我也要提请大家注意，查理和我相信所有的股东都应该能够同时接收到伯克希尔发布的新信息；而且如果条件允许的话，股东应该在进行交易前用充足的时间消化和分析这些信息。正是出于这个原因，我们尽量在周五晚间或周六早间发布财经数据，年度大会也总是在周六举办。我们并不采用某种通常的做法，也就是和大型机构投资者或分析师进行一对一的交谈，而对其他股东不管不顾。有些股东能力有限，却把他们积蓄中的大部分交托于我们打理，这种股东是我们最为重视的。

我常常夸赞公司的操作经理们(Operating managers)所取得的成就，他们受之无愧。他们都是全明星级别的经理，办起业务来就好像这些资产是他们家庭仅有的财产一样谨慎。我还相信我们的经理以股东为重的心态，是所有大型上市公司里最强的。我们公司的经理大多数并不需要为钱而工作。对他们来说，在商业打出“全垒打”所带来的愉悦和获得的收益同样重要。

在我们公司总部办公室工作的24名男女雇员也同样重要。他们高效地处理证券交易委员会和其它管理机构的要求，填写了30400页联邦所得税申报表——比前一年多了6000多页！还要监管3530项州税申报表，回应无数的股东和媒体问询，做出年度报告，准备美国最大规模的年会，协调董事会的活动，对这封信进行事实审核——这份任务列表还可以写很长。

他们愉快地处理了所有这些商业任务，而且效率惊人，让我的生活变得轻松愉悦。他们还努力处理一些并非和伯克希尔严格相关的活动：比如，去年有40所大学(从200所申请大学挑选出来的)派了学生到奥马哈和我进行一天的问答活动，这项活动是由他们处理的。他们还处理我收到的各种请求，安排我的旅程，甚至午餐时还帮我买汉堡和炸薯条(当然裹满了亨氏番茄酱)。没有哪个CEO比我更舒服了；我真的感觉每天工作像跳踢踏舞一般开心。事实上，我的工作每年都会变得更有趣。

2015年，伯克希尔的收入增长了160亿美元。2015年，没有人加入，也没有人离开。你能想象还有哪家超大型公司的总部——我们在全球有361270名雇员——能有这样的雇员稳定性吗？伯克希尔雇佣了许多杰出的人，他们坚守在我们公司。此外，我们只雇佣我们真正需要的人。这就是你从来没听说过伯克希尔要进行“重构”的原因。

4月30日，来奥马哈——这里是资本主义的摇篮——和我的这些小伙伴碰面吧。他们是最棒的。

2016年2月27日

董事会主席 沃伦·E·巴菲特

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