建立真正市场化的主权债券市场需要去中介化
吴磊
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东方铜牛网11月3日讯
吴磊 （九州证券董事总经理）
我国财政部时隔13年，在香港市场发行美元主权债券，发行规模20亿美元，市场超额认购超过10倍，发行利率5年期收益率为2.196%(票面利率2.125%)；10年期收益率为2.687%(票面利率2.625%)，发行当时，5年期美国国债收益率2.07%，10年期美国国债为2.46%，我国无评级美元主权债券只比美国高出12个基点和22个基点。主权债券市场
财政部发行美元主权债券取得如此成就，这是十分成功的，这个成功不在于融资成本较低，而在于全球性金融机构，是可以认购无评级主权债券的。
回顾债券的历史，最早的债券或者债务是没有任何评级，买卖双方各凭眼光，后来在企业债券中引入评级，主要是债券发行规模较大，投资者众多，为了消除信息不对称，同时能够保证一定的独立性，除了债券承销商外，需要第三方机构对债权的风险进行评估，提供给投资者作为参考，提升市场效率。
简单回顾评级历史，可以初步认为评级公司存在的几个特点：（1）买卖双方信息不对称，需要第三方进行评估风险，作为参考依据；（2）企业债券种类繁多，债券的偿付顺序较为复杂，比如现代银行业发行各类债券，有的可能偿付顺序比较高，有的可能比较低，风险大不一样，赋予不同的评级，可以让投资者更加快速识别风险；（3）全球对投资者风险计提的监管体系，或多或少都需要依靠评级，简单的处理各类风险资产的计提，包括各个国家和地区的监管机构对自身金融市场的分类管理，也会用到评级作为参考。
评级公司因为信息不对称、债券种类繁多、金融监管等需求，有其存在的必要性。但在主权债券市场上，在影响范围比较广的债券市场上，特别是简单的债券偿付结构下，评级公司存在的意义需要商讨。
首先，评级公司对国家主权评级的调整，往往只是代表机构自身看法，甚至可能只是几个评级委员会委员之间的看法；但由于历史原因，评级公司所给主权评级，在国际市场上影响巨大，并且也将影响被评级国家的绝大多数商业企业评级，因此主权评级调整变成少数人对多数人的专横行为，甚至可以说是几个评级委员会委员对全世界的专横行为。这些行为在伯南克“金融加速器理论”的假设下，对于各个主权国家在国际金融市场上的融资能力、融资成本，形成不对称的影响：当调升一个国家的评级时，并不会太多影响投资者的决策，但如果调低一个国家的评级时，则会平白制造出恐慌，进而加速自我实现，打击那些依赖国际金融市场融资的国家。这些例子，在各个国家地区的金融危机中，均有各种体现，包括在阿根廷金融危机、亚洲金融危机、欧债危机中。
主权评级的调整，变成一个被评级公司可操作的，并进而影响一个国家一个地区的金融稳定的系统性风险因素，因此，需要深刻的检讨主权评级的必要性。
其次，评级公司对只有200多个国家的主权评级，是否具有意义？市场之所以需要评级公司，是因为债券种类繁多，大类风险繁多。但当一个债券市场只有200只债券，机构投资者对每一个债券都烂熟于心，显然评级公司的意见无甚意义。
再次，评级公司是否能消除主权债券市场信息不对称呢？笔者个人觉得在信息时代去中介去中心趋势下，已经不再需要评级公司去消除主权债券市场的信息不对称了。各国财政部长、央行行长，完全可以面对全球投资者进行路演，直接沟通，回答投资者关心的问题，评级公司不会比机构投资者掌握更多信息，因此评级公司的风险判断也就仅仅是单个机构的判断。
最后，笔者认为全球金融监管体系，对于主权债券，应当给予商业债券不同的管理模式。商业债券的不同评级之间升降是十分正常的，但主权债券评级的升降，则逐步变成影响全球金融稳定的因素，必须要考虑一个更加合理的方式，以减缓全球金融波动。
所以笔者认为，主权评级应该逐步更替，至少需要从全球金融稳定的角度去改善目前评级模式。不能任由3大评级公司设立的评级公司进行调整，导致影响某个国家某个地区的金融稳定。应该建立一个全球央行行长、财政部长就主权债券评级与市场的交流机制，央行行长、财政部长是最了解各个国家财政金融状况的人，市场需要了解他们的意见。
全球金融监管机构也应善待购买无评级主权债券的投资者，不应当将其视为风险较大的投资，应视其为一个正常的债券，鼓励投资者投资，逐步发展出无评级主权债券的市场，给全球金融体系添砖加瓦。