供需改善 经济继续温和复苏
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本期产出数据符合预期。复工复产进度逐步加快，货币政策持续宽松给企业注入流动性，都为产业链复苏和增加活力创造有利条件，产出端复苏趋势大概率延续。但产出端整体上行步伐仍将缓慢，并且海外市场的风险仍需注意。除需求拖累之外，海外原材料进口如果首先也将限制产出复苏。且宏观上看被动加库存的迹象仍存，行业差距依然较大，仅有中游原材料和电子制造业等少数行业表现较好。我们认为经济仍将以小步伐修复为主。
投资需求的好转也基本符合预期。房地产投资继续带动总投资，同时基建投资的支持明显增强。但房地产投资在回补前期缺失后，进一步增长并对经济产生更强带动的可能性小。基建投资的可控性和稳定性更好，尤其是在政府推出预算内赤字、专项债、特别国债等政策组合下，资金制约减小也是有利条件。因此我们认为未来基建投资将有进一步加速的空间。制造业投资仍需要观察海外需求，二季度外需大概率受挫的情况下，制造业表现可能仍偏弱。
疫情爆发后实施的严格防疫限制了消费，尤其是非必需品、耐用品以及服务消费。随着限制聚集的防疫政策逐步解除，消费尤其是服务消费的进一步反弹可期。而汽车等耐用品消费需求在短期释放并回补之前受阻的需求之后，可能重回平稳增长。短期风险则在于就业压力、收入下滑等拖累消费。长期来看，人口增速放慢、居民部门高杠杆等制约下，消费增速能否长期持续上行仍不确定，消费升级和转型的进程仍是决定未来消费增长的主要因素。
综合来看，一季度GDP显著回落之后，经济开始进入从底部复苏的阶段。产出端仍是被动加库存。从需求上看投资需求仍是主要带动，尤其是房地产投资近期的强势对经济贡献较大，另外基建投资也开始有所增长，且未来持续性可能更好。消费需求预计将会从5月开始出现明显修复。但我们仍强调，目前海外方面仍有较大的不确定性，除了疫情对海外经济打击而影响需求之外，新一轮贸易冲突若隐若现。我们认为，当前的经济增速回升趋势仍将保持，但速度也不会太快，整体环境维持温和复苏。
工业增加值重回增长，未来仍将温和回升
数据显示，中国1-4月规模以上工业增加值同比增速为-4.9%，较前值-8.4%改善明显，也稍强于预期的-5.4%；4月当月规模以上工业增加值同比增长3.9%，较前值-1.1%和预期1.5%强。从环比上看，4月规模以上工业增加值环比上升2.27%，较3月的上升33.04%涨幅收窄至接近正常水平的位置。我们通过估算得到，4月名义工业增加值同比增速为0.8%，较前值-2.6%有所好转。
分行业来看，中游原材料行业全部有所改善。其中黑色金属冶炼加工正增长幅度扩大，有色金属冶炼加工接近正增长。中游制造业也出现普遍修复，其中电子制造出现正增长。下游行业中，医药制造业从负增长转为持平。汽车制造业表现依然最弱，累计同比下降15%。总体上看，黑色、有色的走好显示房地产、基建包括新基建等的带动作用明显。电子制造业受到国产替代以及美国对华贸易限制放松的窗口期，因此不排除有加速开工的情况。